股息率是挑選收益型股票的重要參考標(biāo)準(zhǔn)，如果連續(xù)多年年度股息率超過1年期銀行存款利率，則這支股票基本可以視為收益型股票，股息率越高越吸引人?！」上⒙室彩翘暨x其他類型股票的參考標(biāo)準(zhǔn)之一。決定股息率高低的不僅是股利和股利發(fā)放率的高低，還要視股價(jià)來定。例如兩支股票，A股價(jià)為10元，B股價(jià)為20元，兩家公司同樣發(fā)放每股0.5元股利，則A公司5%的股息率顯然要比B公司2.5%誘人。

股票市場(chǎng)上，一個(gè)叫神火股份的煤炭股，在1999年、2000年行業(yè)低谷的時(shí)候，仍能保持每股三、四毛的業(yè)績(jī)，并每年都把大部分的利潤(rùn)用于現(xiàn)金股利，2003年中期和年底分紅合計(jì)每股0.56元，扣稅后0.448元，以現(xiàn)價(jià)13.8元計(jì)算，股息率3.2%。最近公布半年每股盈利為0.92元的中集集團(tuán)，全年利潤(rùn)保守估計(jì)至少應(yīng)該在1.5元/股以上，按照公司很低調(diào)的估計(jì)，2005年有15%的增長(zhǎng)，應(yīng)該有1.7元，不考慮市場(chǎng)份額的快速增長(zhǎng)、全球航運(yùn)業(yè)的復(fù)蘇，假設(shè)從2005年以后公司業(yè)務(wù)零增長(zhǎng)，保持1.7元的每股盈利（由于公司在所處行業(yè)的絕對(duì)壟斷地位、成本優(yōu)勢(shì)，公司經(jīng)營(yíng)應(yīng)該不會(huì)出現(xiàn)突然失控，大幅下滑），并按照2003年股利政策35%的利潤(rùn)用于現(xiàn)金股息，那么其A股（000039 行情，資料，咨詢，更多）8月12日的17.5元股價(jià)意味著3.4%的股息率，其B股（200039 行情，資料，咨詢，更多）低于12元港幣的價(jià)格意味著5%的股息率，還不算其他65%未分配利潤(rùn)逐年留存在公司?！∪绱朔N種，不一而足。當(dāng)我們糾纏于1300點(diǎn)是底還是1400點(diǎn)是底，或者想著1000點(diǎn)、800點(diǎn)讓自己晚上睡不著覺的時(shí)候，那些腳踏實(shí)地的人們正輕松收獲著超越銀行存款的收益 。

我們從QFII的言行中看到了自身的價(jià)值?

從全球各經(jīng)濟(jì)體的增長(zhǎng)前景看，以中國(guó)為代表東亞地區(qū)是最有吸引力的；中國(guó)的能源、交通運(yùn)輸和部分有競(jìng)爭(zhēng)力的制造業(yè)被長(zhǎng)期看好；在人民幣有長(zhǎng)期升值潛力的影響下,中國(guó)的投資品市場(chǎng)極具吸引力；從實(shí)物操作的角度看，部分A股公司即使以國(guó)際視野來審視，也極具投資價(jià)值。

百年之后，當(dāng)我們的后人評(píng)價(jià)世紀(jì)之交的改革開放，必將記入史冊(cè)的一定有兩個(gè)年份：1978年和2002年。1978年中，發(fā)生了許多重大的事件，除了真理標(biāo)準(zhǔn)的討論等意識(shí)形態(tài)上重大的轉(zhuǎn)變，最重要的一個(gè)變化是，中國(guó)政府將工作重點(diǎn)全面轉(zhuǎn)向經(jīng)濟(jì)建設(shè)，拉開了此后至少三五十年的經(jīng)濟(jì)騰飛歷史的序幕。2002年同樣是值得記錄的一年，這一年里，中國(guó)加入了經(jīng)濟(jì)聯(lián)合國(guó)--WTO。從某種意義上說，加入WTO如同是第二次改革開放，中國(guó)面臨從政策性開放到制度性開放，從局部開放到全面開放，從實(shí)體經(jīng)濟(jì)開放到服務(wù)、金融等行業(yè)整體開放的巨大轉(zhuǎn)變。

因此，QFII應(yīng)運(yùn)而生、QDII漸行漸近。

2003年是QFII大發(fā)展的一年，QFII給我們這個(gè)相對(duì)封閉的市場(chǎng)帶來了國(guó)際化的思路，以瑞銀為代表的國(guó)際投資者向我們闡述了一系列的大道理：從全球各經(jīng)濟(jì)體的增長(zhǎng)前景看，以中國(guó)為代表的東亞地區(qū)是最有吸引力的；中國(guó)正成為全球的制造工廠，因此中國(guó)的能源、交通運(yùn)輸和部分有競(jìng)爭(zhēng)力的制造業(yè)被長(zhǎng)期看好；進(jìn)入重化工業(yè)時(shí)代，鋼鐵、石化、機(jī)械等許多行業(yè)都將出現(xiàn)大型的國(guó)際性企業(yè)；在人民幣有長(zhǎng)期升值潛力的影響下，中國(guó)的投資品市場(chǎng)極具吸引力；從實(shí)物操作的角度看，部分A股公司即使以國(guó)際視野來審視，也極具投資價(jià)值。因此，我們看到了眾多QFII資金大量介入了以寶鋼、上海汽車為代表的制造業(yè)，以上港集箱、外運(yùn)發(fā)展為代表的交通運(yùn)輸業(yè)，以及以中興通訊等為代表的高新技術(shù)企業(yè)，并且可轉(zhuǎn)債成為既能享受股市上漲收益，又能回避大部分不確定性因素的品種，得到QFII大量持有。

我們從QFII的言行中看到了自身的價(jià)值。

但是隨著2004年以來QDII的漸行漸近，國(guó)內(nèi)保險(xiǎn)、社保資金紛紛摩拳擦掌要去海外市場(chǎng)淘金,A股市場(chǎng)的問題顯露得越來越多。用國(guó)際化的思路看A股市場(chǎng)，給它一個(gè)合理、客觀的評(píng)價(jià)，既不夜郎自大，也不妄自菲薄，給好公司一個(gè)合理公允的價(jià)格，給差的公司一個(gè)恰如其分的評(píng)價(jià)是當(dāng)務(wù)之急。

簡(jiǎn)單地說，香港市場(chǎng)開放度非常高，它基本上可以代表了國(guó)際資金對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)、產(chǎn)業(yè)、企業(yè)的主流觀點(diǎn)。由于香港經(jīng)濟(jì)從1997年回歸以后，樓市遭重創(chuàng)，經(jīng)濟(jì)一直處于調(diào)整中，而香港股市的主要構(gòu)成是金融、地產(chǎn)行業(yè)，所以，國(guó)際資金對(duì)香港經(jīng)濟(jì)的評(píng)價(jià)是中性偏負(fù)面，導(dǎo)致對(duì)香港股市的評(píng)價(jià)也比較低，是相對(duì)邊緣化的市場(chǎng)。由此，導(dǎo)致了對(duì)中資背景的國(guó)企股、紅籌股的嚴(yán)重低估，1998年金融風(fēng)暴更是極大強(qiáng)化、扭曲了這種低估。2002年以后H股市場(chǎng)的價(jià)值回歸使得H股指數(shù)從900多點(diǎn)上升到5000多點(diǎn)。目前4000點(diǎn)處于多空平衡區(qū)域。香港市場(chǎng)上H股的估值對(duì)A股市場(chǎng)有極大的參考意義。

以國(guó)際眼光審視中國(guó)市場(chǎng)，成分指數(shù)、部分企業(yè)的優(yōu)勢(shì)已然突出?

部分A、B股公司的估值接近H股，派息也比較有吸引力，但它們的增長(zhǎng)潛力相當(dāng)巨大，消費(fèi)類品種上，H股的估值更是十分明顯地高于A、B股；QFII以及所有欲分享中國(guó)經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)的資金必須選擇并長(zhǎng)期持有的品種。

指數(shù)給我們一個(gè)全局的概覽，圖：1995-2003年間S &P500、恒生指數(shù)市盈率顯示，9年平均值分別是28.57倍和16.38倍，其中S &P500在1995年的市盈率最低，是17.41倍，2001年最高，是48倍，恒生指數(shù)在2000年最低，是12倍，2003年達(dá)到18.82倍。而深證100、上證50成分股指數(shù)的情況是，根據(jù)2004年一季度業(yè)績(jī)和6月30日1399點(diǎn)收市價(jià)格計(jì)算的動(dòng)態(tài)市盈率分別是18、16倍,基本與香港市場(chǎng)接軌，如今指數(shù)跌到1350點(diǎn)，市盈率應(yīng)該更低，接軌更徹底。

此外，我們看到港口、機(jī)場(chǎng)、電力等具備自然壟斷的企業(yè)。上海機(jī)場(chǎng)由于置換了集團(tuán)公司的資產(chǎn)，今年業(yè)績(jī)將大幅增長(zhǎng)，白云機(jī)場(chǎng)在8月搬遷了新機(jī)場(chǎng)，侯機(jī)樓等資產(chǎn)比老機(jī)場(chǎng)擴(kuò)大數(shù)倍，預(yù)計(jì)2005年以后業(yè)績(jī)將持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)。以上海、北京、廣州、深圳、天津等為主的大型樞紐型機(jī)場(chǎng)、港口，將隨著經(jīng)濟(jì)騰飛獲得持續(xù)、壟斷的增長(zhǎng)。其目前的市盈率是相當(dāng)有吸引力的。

消費(fèi)類品種上，H股的估值更是十分明顯高于A、B股，值得注意的是，A-B公司從收購(gòu)戰(zhàn)中獲勝，取得哈啤的控股權(quán)，并進(jìn)一步改制，收購(gòu)價(jià)格是45倍市盈率，顯示國(guó)際戰(zhàn)略并購(gòu)中對(duì)有市場(chǎng)地位、銷售渠道、品牌的企業(yè)是給予了很高的估值。

雖然乳業(yè)、葡萄酒行業(yè)在行業(yè)整合方面還需要時(shí)間，這些企業(yè)能否勝出也有不確定性因素，但目前它們的市盈率大大低于成熟市場(chǎng)，應(yīng)該是投資者給予了相當(dāng)保險(xiǎn)的折扣。

因此，對(duì)于貴州茅臺(tái)、同仁堂、光明乳業(yè)以及燕京啤酒、張?jiān)５?，我們期待它們的成長(zhǎng)，并認(rèn)為目前的估值至少是合理的。

從動(dòng)態(tài)市盈率的角度看，上述這些品種的市增率都小于1，在各自的細(xì)分行業(yè)中做到了亞洲甚至是全球最大，而這些品種并沒有在香港市場(chǎng)或美國(guó)市場(chǎng)上上市，因此是QFII以及所有欲分享中國(guó)經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)的資金必須選擇并長(zhǎng)期持有的品種。

怎樣看待短期下跌以及人民幣長(zhǎng)期升值的潛力?

貪婪和恐懼令人們把股價(jià)看得低了還要更低，忘記了一些優(yōu)質(zhì)的公司正給股東帶來滾滾紅利。我們不敢說市場(chǎng)下個(gè)月的出價(jià)是否更低得離譜，但是遵循基本的估價(jià)原理和樸素的理財(cái)思維,是在市場(chǎng)上生存并發(fā)展的唯一法則。

除了上述壟斷增長(zhǎng)的公用事業(yè)、細(xì)分行業(yè)龍頭、高派息個(gè)股外，多數(shù)A股公司情況不妙。市場(chǎng)走到今天的境況，原因很多，但我們?nèi)孕杳鎸?duì)，抱怨、等待政府救市都是不現(xiàn)實(shí)的。我們注意到，2003年是經(jīng)濟(jì)相當(dāng)繁榮的一年，宏觀數(shù)據(jù)上出現(xiàn)了多年難得一見的產(chǎn)銷率98%、95%的好數(shù)據(jù)，多數(shù)行業(yè)中的大企業(yè)利潤(rùn)增幅可觀。但A股市場(chǎng)中仍有592家公司凈資產(chǎn)收益率低于5%，這意味著，按照50%的資產(chǎn)負(fù)債率算的話，總資產(chǎn)收益率才2.5%，這些公司不是在創(chuàng)造財(cái)富，而是活生生地在毀滅財(cái)富。股東再多的投入都將填不滿公司低效率運(yùn)作的漏損，三板市場(chǎng)已出現(xiàn)幾毛錢個(gè)股，主板市場(chǎng)出現(xiàn)6家1元個(gè)股，大多數(shù)股票仍難逃漫漫熊途。

當(dāng)前市場(chǎng)看空氣息彌漫。市場(chǎng)心態(tài)和投資思路從結(jié)構(gòu)性牛市轉(zhuǎn)向少數(shù)具備國(guó)際核心競(jìng)爭(zhēng)力的優(yōu)秀企業(yè)，基金持股也大體是集中在少數(shù)基本面比較清晰的品種上，但是最近這些品種也出現(xiàn)了跳水，我們到底應(yīng)該用什么樣的思路和心態(tài)來對(duì)待這個(gè)市場(chǎng)?

從巴菲特和格雷厄姆的教誨中我們得知，市場(chǎng)每天都會(huì)給一個(gè)價(jià)格，有時(shí)很高，有時(shí)很低，喜怒無常。如果從市場(chǎng)角度看，有許多理由會(huì)跌到1000點(diǎn)甚至500點(diǎn)；但是如果我們從另一個(gè)角度看，結(jié)論則相當(dāng)不同。

上面說了一個(gè)中集集團(tuán)的例子，上市10年的清白歷史讓我們有理由相信它過去不曾作假，今后作假的概率也不大，即使在行業(yè)最低迷的1998、1999年，仍有六七毛的業(yè)績(jī)和每股兩毛的分紅，我們有理由相信它的成本優(yōu)勢(shì)和管理優(yōu)勢(shì)將在集裝箱行業(yè)繼續(xù)保持。半掛車市場(chǎng)的容量是集裝箱市場(chǎng)的4倍，行業(yè)性質(zhì)與集裝箱市場(chǎng)幾乎一樣，那么在新領(lǐng)域里保持增長(zhǎng)并獲得更多市場(chǎng)份額是值得期待的。如果說3%以上的息率還不夠有說服力的話,我們可以看看它的同類企業(yè)--在香港上市的勝獅貨柜（0716），該公司2003年銷售收入3.825億美元，利潤(rùn)1429萬美元，而中集是138億人民幣和6.8268億人民幣，是勝獅貨柜的4.2倍和5.68倍。勝獅貨柜無論從公司規(guī)模、盈利能力和市場(chǎng)份額、行業(yè)地位等方面都不能與中集相提并論，但在香港市場(chǎng)上的定位是3.825元，12倍市盈率。為什么中集不能有同樣的估值，或者因具備行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)地位而高于勝獅貨柜的估值?雖然2005年以后增長(zhǎng)速度將低于爆炸性增長(zhǎng)的2004年，但依然是有增長(zhǎng)的。美國(guó)企業(yè)長(zhǎng)期的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)告訴我們，長(zhǎng)期增長(zhǎng)速度不可能高于12%。

另一個(gè)例子是福建高速（600033 行情，資料，咨詢，更多），2004年全年不出意外應(yīng)該有0.4元/股，則目前的動(dòng)態(tài)市盈率是15倍，我們翻看了香港H股中的寧滬高速、滬杭甬高速以及皖通高速，市盈率均15-25倍之間，按照去年的派息政策，今年能用40%利潤(rùn)派發(fā)股利，則每股可派發(fā)0.16元，稅后股息率高于存款。既然國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)給流量充沛的省級(jí)高速公路定價(jià)在15倍市盈率以上，有什么理由在A股的市場(chǎng)上要給它一個(gè)更低的估值呢?

的確，我們會(huì)面臨這樣的詰問：海通證券持有福建高速大量的流通籌碼，萬一有各種不測(cè)風(fēng)云，則股價(jià)難免下跌；或中集（A、B股）都有了不俗的升幅，其中一個(gè)持有者需要變現(xiàn)，則短期浮動(dòng)虧損必然出現(xiàn)。

面對(duì)這樣一些無法回避的疑問，我們?cè)凇栋头铺刂鹿蓶|的信：股份公司教程》中找到這樣的答案：公元前600年的智者伊索對(duì)投資就有一個(gè)不朽的論斷：手里的一只鳥值灌木叢里的兩只鳥。當(dāng)你無法判斷：1、灌木叢里真的有鳥?2、它們何時(shí)出現(xiàn)?3、那里到底有多少只鳥等這些問題，那么合理運(yùn)用無風(fēng)險(xiǎn)收益，以及企業(yè)未來可能帶來的現(xiàn)金流、利潤(rùn)、股息這些信息，就應(yīng)該從常識(shí)的角度判斷，是否手里的一只鳥值灌木叢里的兩只鳥,或者某只股票是否值得擁有。

請(qǐng)讓我引用以下一大段原文：分開投資和投機(jī)的那條線永遠(yuǎn)不那么明亮清晰，當(dāng)大多數(shù)市場(chǎng)參與者享受凱旋時(shí)就變得更加模糊了。并沒有什么能像大筆輕易得來的錢那樣給理性服鎮(zhèn)靜劑。有那種飄飄然的經(jīng)歷之后，通常明智的人會(huì)卷入與舞會(huì)中灰姑娘的行為相似的行為中。他們知道在慶祝會(huì)上逗留過久--也就是，在那些相對(duì)于很可能在未來產(chǎn)生的現(xiàn)金有巨大估價(jià)的公司中繼續(xù)投機(jī)--將最終會(huì)帶來南瓜和老鼠。盡管如此，他們都討厭錯(cuò)過盛大聚會(huì)的每一分鐘。因此，眼花繚亂的參與者都計(jì)劃在午夜之前的幾秒鐘離開。但是有一個(gè)問題：他們正在一個(gè)鐘沒有指針的屋子里跳舞。

文中評(píng)述的是牛市現(xiàn)象，其實(shí)也適用于熊市。貪婪和恐懼令我們把股價(jià)看得低了還要更低，忘記了這些優(yōu)質(zhì)的公司正給股東帶來滾滾紅利，并從2003年以來從未停止過的關(guān)于人民幣升值的討論，現(xiàn)在也被所有人置于腦后。我們不敢夸言上面列舉的公司今后不會(huì)出現(xiàn)業(yè)績(jī)下滑或公司治理結(jié)構(gòu)方面出現(xiàn)問題（例如伊利股份），更不敢說市場(chǎng)先生下個(gè)月的出價(jià)是否更低得離譜，但是遵循基本的估價(jià)原理和樸素的理財(cái)思維，是在市場(chǎng)上生存并發(fā)展的唯一法則。

表1 A、B、H股電力、港口、機(jī)場(chǎng)等公用事業(yè)股票的市盈率和派息率一覽

股票代碼 股票簡(jiǎn)稱 8月12日收市價(jià) 以2003年業(yè)績(jī) 以2003年派息

（元/或港元） 計(jì)算市盈率 計(jì)算的股息率%

0836 華潤(rùn)電力H 3.625 17.76

0902 華能國(guó)際H 5.6 13.18 4.21

0991 北京大唐H 5.65 17.1 2.92

1071 華電國(guó)際H 2.15 11.66 2.41

600642 申能股份 6.54 15.57 3.05

200037 深南電B 7.37 9.1 4.77

600098 廣州控股 8.57 13.35 3.26

0144 招商局國(guó)際H 10.75 15.38 3.9

200022 深赤灣B 12.38 20.82 2.3

0694 首都機(jī)場(chǎng)H 2.475 25.7 2.02

600009 上海機(jī)場(chǎng) 12.18 35.1 0.6

表2 A、B、H股消費(fèi)類品種的市盈率、股息率一覽

股票代碼 股票簡(jiǎn)稱 8月12日收市價(jià) 以2003年業(yè)績(jī) 以2003年派息

（元/港元） 計(jì)算市盈率 計(jì)算的股息率

0249 哈爾濱啤酒H 5.5 45 0.66

0168 青島啤酒H 7.2 32.13 2.61

000729 燕京啤酒 11.5 31.76 1.25

600597 光明乳業(yè) 7.2 16.74 2.2

600519 貴州茅臺(tái) 30.09 20.1 0.61

200869 張?jiān) 6.06 13.44 1.24

表3 A股市場(chǎng)少數(shù)和國(guó)際比較具備核心競(jìng)爭(zhēng)力優(yōu)勢(shì)的企業(yè)一覽

股票代碼 股票簡(jiǎn)稱 8月12日收市價(jià) 以2003年業(yè)績(jī) 預(yù)計(jì)未來2年增長(zhǎng)%

（元/) 計(jì)算市盈率

600309 煙臺(tái)萬華 10.82 30.9 50%

600660 福耀玻璃 6.89 21.53 40%

200039 中集B 11.74 18.5 20%

200726 魯泰B 6.02 14.24 30%

表4 H股市場(chǎng)主要藍(lán)籌的股息率以及A股市場(chǎng)部分高派現(xiàn)股票一覽

股票代碼 股票簡(jiǎn)稱 8月12日收市價(jià) 以2003年業(yè)績(jī) 以2003年派息

（元/港元） 計(jì)算市盈率 計(jì)算的股息率

0001 長(zhǎng)江實(shí)業(yè)H 60.75 14.34 2.77

0002 中電控股H 44.3 13.88 4.65

0003 中華煤氣H 12.6 25.22 2.57

0004 九龍倉(cāng)H 24 19.3 1.66

0005 匯豐銀行H 118 18.04 4.1

0006 香港電燈H 33.6 11.83 5.09

0011 恒生銀行H 102 20.44 4.9

0016 新鴻基地產(chǎn)H 68.75 25.07 2.33

0019 太古AH 51.25 15.94 2.61

000709 唐鋼股份 4.26 9.46 6.57

000959 首鋼股份 4.76 13.2 5.04

200541 粵照明B 8.3 14.03 4.16

000027 深能源A 9.09 15.4 2.64

600019 寶鋼股份 6.75 12.05 2.96

600153 廈門建發(fā) 5.53 17.34 4.52

600177 雅 戈 爾 6.5 15.78 3.61

600508 上海能源 11.15 25.93 2.72

000933 神火股份 13.8 21.23 3.24